Портфельный патриотизм является, пожалуй, одной из самых обсуждаемых тем среди портфельных инвесторов. При этом мнения сильно поляризованы. Апологеты "истинного" пассивного инвестирования не желают даже слушать о каком-либо перекосе относительно рыночного портфеля, считая это все спекуляциями и ставками в казино. При этом портфельный патриотизм они считают когнитивным искажением, связанным с тем, что домашние акции психологически ближе инвесторам (home bias). С другой стороны, среди инвесторов, выбирающие отдельные акции, найдется много тех, кто инвестирует вообще исключительно в домашний рынок, так как считают, что разбираются в нем лучше. Отдельная категория людей (к которой причисляю и себя) проповедует "осознанный портфельный патриотизм", аргументируя его объективными фактами и расчетами.
В этой статье я изучу причины портфельного патриотизма, связанные с валютой учета инвестиций.
Капитализация российских акций в общемировом портфеле составляет скромную долю около 0.3% в мире, хотя доля ВВП (ППС) России в мире почти в 10 раз больше (3.11 %, 2020 г.). Такая недооцененность акций РФ во многом связана с их многочисленными рисками. Это и политические риски, и высокая волатильность. Как известно из современной портфельной теории, на рынке существует премия за риск. Это означает, что более рискованные активы (такие, как акции РФ) имеют более высокую ожидаемую доходность.
Давайте рассчитаем равновесную ожидаемую доходность акций разных регионов в рамках модели САРМ (Capital Asset Pricing Model). Опуская математические подробности, модель САРМ подбирает значения доходностей таким образом, чтобы оптимальным был именно рыночным портфель. На настоящий момент (октябрь 2021 г.) акции в рыночном портфеле распределены как показано в колонке 1.
Данные с 2007 г. Индексы MSCI полной доходности.
Проанализируем волатильности и корреляции доходностей в $ на временном промежутке 2007 - 2020 гг (колонка 2). Равновесные ожидаемые доходности активов приведены в колонке 3; использование именно этих доходностей приведет к рыночному портфелю при максимизации отношения Шарпа (отношение доходности к риску). Но если измерять волатильность в рублях (колонка 4), то оптимальный портфель становится совсем другим (колонка 5)! Доля акций РФ резко повышается, так как волатильность в рублях для них гораздо ниже; об этом у меня была отдельная статья. Кроме того, доля акций развивающихся стран увеличилась, а развитых - уменьшилась. Причина также в изменении волатильности при использовании в расчетах рублей, а не долларов.
Стоит ли держать портфель именно с таким сильным перевесом в сторону РФ и без акций США? Не думаю. Этот расчет лишь призван показать, что даже сильное смещение относительно рыночного портфеля может быть вполне оправданным в рамках пассивного подхода. Кроме того, многие участники российского рынка рассчитывают доходность также в рублях, а не в долларах. Статистика показывает, что доля нерезидентов на нашем рынке примерно 40-50 % (https://www.vedomosti.ru/finance/articles/2016/03/22/634550-inostrannih-investorov), которые скорее всего рассчитывают доходность не в рублях. В итоге, мне кажется, что хорошим приближением будет использовать какое-то промежуточное значение между долей рынка РФ в глобальном портфеле (0.3 %) и в "рублевом" расчете (56%), то есть примерно 20 - 35 % в зависимости от ваших предпочтений. В целом, многие инвесторы сходятся к тому, что доля "домашних" акций должна быть несколько выше, чем рыночная, но обычно говорят о долях в 10-20 %. Лично я, скорее всего, при достижении финансовой свободы (прогноз - 2028 г.) буду ближе к верхней границе в 35 %.
Популярный сервис PortfolioVisualizer позволяет провести аналогичный расчет в немного урезанном виде (так как признает только доллар в качестве валюты расчета). Скрины такого расчёта прикрепляю ниже, хотя сам я стараюсь не пользоваться сторонними сервисами для математических расчетов.
Выводы
- Перевес в сторону акций домашнего региона является оправданной с точки зрения учета волатильности в домашней валюте.
- Расчет в рамках модели САРМ (Capital Asset Pricing Model) показывает, что оптимальная доля акций РФ может доходить до 56% при использовании рублей в качестве валюты расчёта.
- Учитывая конъектуру фондового рынка РФ, а также специфические нефинансовые риски, считаю оптимальной долю акций РФ в портфеле акций примерно 20-35 % (для сферического инвестора в вакууме).
Комментариев нет:
Отправить комментарий